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　　公司属于新材料和农药行业，是我国第二大有机硅单体生产企业以及最大的除草剂草甘膦生产企业之一。【慧博投研资讯】

　　目前公司拥有29万吨权益有机硅单体产能和8万吨草甘膦，并计划于2019年底再建15万吨单体产能，达产后将成为我国有机硅最大生产企业。（慧博投研资讯）公司2015年、2016年扣非后分别亏损3.29亿和1亿元，2017年公司预计扣非归母净利润1.9亿元，业绩持续改善。有机硅供不应求，行业拐点已现：在经历数年低迷后，DMC价格从2016年中12700元/吨反弹至29000元/吨。成本端的支撑、产能增速放缓造成的供给短缺以及需求的强劲增长是推动有机硅行情的三大动力。金属硅与煤价上涨推高有机硅成本；2018、19年全球未有新的产能规划，目前全球企业开工率持续维持在极限的90%，供应紧张；有机硅需求增长强劲，我们预计未来几年全球保持6%的增速，其中我国9%的增速。2018年全球有机硅单体消费量将达506万吨，相较于全球约465万吨的产量，2018、2019年将出现约40万吨左右的供给缺口，价格大概率将继续攀升。

　　公司是有机硅龙头企业，2006年商务部对国外有机硅产品征收高额反倾销税，DMC价格从21000元/吨上涨至38000元/吨，公司走出一波波澜壮阔的10倍行情。公司有机硅上下游产业链完整，金属硅粉的自给率达75%以上，另有30%的氯甲烷来自于草甘膦的副产物，成本优势明显，将最大程度受益于行业景气。我们预计DMC每涨价1000元/吨，

　　（DMC权益产量以14万吨计）净利润将增厚9500万。盈利预测及评级：我们预计公司2017年到2019年净利润为5.36，8.14和13.13亿元，目前股价对应P/E17、11和7倍。考虑到公司所在有机硅行业重回景气，供给持续保持紧张，公司作为有机硅龙头企业在成本和上下游一体化上具有独特优势，首次覆盖，给予强烈推荐评级。风险提示：有机硅价格、草甘膦价格下跌，环保因素造成计划外停产。

　　-1-证券研究报告2018年02月22日新安股份（600596.SH）化工/化学制品十年轮回，有机硅龙头重塑巅峰公司深度研究有机硅+农药双平台，盈利状况持续改善：公司属于新材料和农药行业，是我国第二大有机硅单体生产企业以及最大的除草剂草甘膦生产企业之一。

　　目前公司拥有29万吨权益有机硅单体产能和8万吨草甘膦，并计划于2019年底再建15万吨单体产能，达产后将成为我国有机硅最大生产企业。

　　公司2015年、2016年扣非后分别亏损3.29亿和1亿元，2017年公司预计扣非归母净利润1.9亿元，业绩持续改善。

　　有机硅供不应求，行业拐点已现：在经历数年低迷后，DMC价格从2016年中12700元/吨反弹至29000元/吨。

　　成本端的支撑、产能增速放缓造成的供给短缺以及需求的强劲增长是推动有机硅行情的三大动力。

　　金属硅与煤价上涨推高有机硅成本；2018、19年全球未有新的产能规划，目前全球企业开工率持续维持在极限的90%，供应紧张；有机硅需求增长强劲，我们预计未来几年全球保持6%的增速，其中我国9%的增速。

　　2018年全球有机硅单体消费量将达506万吨，相较于全球约465万吨的产量，2018、2019年将出现约40万吨左右的供给缺口，价格大概率将继续攀升。

　　上下游产业链完整，公司将充分受益有机硅景气周期：公司是有机硅龙头企业，2006年商务部对国外有机硅产品征收高额反倾销税，DMC价格从21000元/吨上涨至38000元/吨，公司走出一波波澜壮阔的10倍行情。

　　公司有机硅上下游产业链完整，金属硅粉的自给率达75%以上，另有30%的氯甲烷来自于草甘膦的副产物，成本优势明显，将最大程度受益于行业景气。

　　我们预计DMC每涨价1000元/吨，新安股份（DMC权益产量以14万吨计）净利润将增厚9500万。

　　盈利预测及评级：我们预计公司2017年到2019年净利润为5.36，8.14和13.13亿元，目前股价对应P/E 17、11和7倍。

　　考虑到公司所在有机硅行业重回景气，供给持续保持紧张，公司作为有机硅龙头企业在成本和上下游一体化上具有独特优势，首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。

　　2.2018年公司产品满产满销，DMC产量为16.5万吨，草甘膦产量8万吨。

　　我们区别于市场的观点1.相较于市场的主流观点，我们对有机硅行业未来两年的前景更加乐观，在供需已经出现缺口的情况下，有机硅产品价格继续上涨将是大概率事件。

　　2.国内企业在全球的有机硅市场占有率将进一步提高，预计2018年将会达到60%。

　　3.我们预计DMC每涨价1000元/吨，新安股份（DMC权益产能以14万吨计）净利润将增厚9500万。

　　股价上涨的催化因素公司股价上涨的动力主要是有机硅产品价格的上涨，以及行业景气带来的销量增加。

　　估值和目标价格我们预计公司2017年到2019年净利润为5.36，8.14和13.13亿元，目前股价对应P/E 17、11和7倍。

　　考虑到公司所在有机硅行业重回景气，供给持续保持紧张，公司作为有机硅龙头企业在成本和上下游一体化上具有独特优势，首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。

　　公司有机硅材料产业链完整，从硅矿冶炼、硅粉加工、单体合成到下游制品加工，形成硅橡胶、硅油、硅树脂、硅烷偶联剂四大系列产品；农药产品开发形成以草甘膦原药及剂型产品为主导，杀虫剂、杀菌剂等多品种同步发展的产品群。

　　公司是集有机硅材料和作物保护为一体的平台型上市公司，主导产品先后荣获中国名牌、最具市场竞争力品牌等荣誉称号。

　　拥有30余项具有自主知识产权的专利技术，并有20余项科技成果获得国家和省级奖励。

　　公司第一大股东是传化集团有限公司，持股比例为14.42%，实际控制人为徐冠巨，持有传化集团50.03%股权。

　　第二大股东为开化县国有资产管理经营有限公司，持股比例6.91%，其余78.67%为社会公众持股。

　　图表1：公司股权结构资料来源：公司公告，新时代证券研究所主营业务集中，产销量不断扩。

　　公司发力有机硅生产和农药生产，已经逐步形成成熟的农药产品与有机硅制品生产工艺，同时着力发展有机硅下游和绿色剂型产品等成长产业。

　　2016年公司主营业务收入68.02亿，其中有机硅制品和农药占比分别为49.44%和32.06%。

　　2017年，在经历厂区搬迁改造后，公司目前的产能主要包括8万吨草甘膦和34万吨有机硅单体（权益29万吨）。

　　图表2：2011年以来公司营业收入（亿）及增速 图表3：2016年各业务毛利占比资料来源：Wind,新时代证券研究所 资料来源：Wind,新时代证券研究所2018-02-22新安股份 -5-证券研究报告公司业绩触底反弹，重回上升通道。

　　2015年草甘膦与有机硅行业产能大量过剩，产品价格下跌，公司因此大幅亏损2.67亿。

　　2016年下半年以后，受益于供给侧改革和环保督查，有机硅材料、农药供需大幅改善，主要产品价格上涨，公司业绩触底反弹，2016年成功扭亏为盈。

　　进入2017年，公司业绩加速回暖，重回上升通道，截至2017年三季度，公司营业收入达54.76亿，归母净利润2.32亿，同比分别增长9.68%和1935.53%。

　　有机硅毛利率快速上升，主营占比逐渐提高：2013年以来有机硅产品营收逐年增长，在主营中占比逐步提高，目前已经超过农药成为公司第一主营收入。

　　2017年半年报显示有机硅产品销售毛利率24.20%，同比上升10.60%，毛利增加2.24亿；农化产品销售毛利率10.24%，同比上升1.24%，毛利增加0.14亿元。

　　供给增速放缓，有机硅行业重回景气受困于产能过剩，有机硅（DMC）价格近十年一直在20000元/吨以下徘徊，2016年跌至历史低点12700元/吨后开始反弹，目前价格稳定在29000元/吨左右。

　　我们认为，成本端的支撑、产能增速放缓以及需求的强劲增长是这轮有机硅行情的三大动力。

　　有机硅产业链成熟，产品应用广泛有机硅，是指含有Si-C键、且至少有一个有机键是直接与硅原子相连的化合物，其中以硅氧键（-Si-O-Si-）为骨架组成的聚硅氧烷是有机硅化合物中数量最多、研究最深、应用最广的一类，占总用量的90%以上。

　　由于兼备了无机材料与有机材料的性能，有机硅具有表面张力低、粘温系数小、压缩性高、气体渗透性高等基本性质，还拥有耐高低温、电气绝缘、耐氧化稳定性、耐候性、难燃、憎水、耐腐蚀、无毒无味以及生理惰性等优异特性，被广泛应用于密封、粘合、润滑、涂层、表面活性、脱模、消泡、抑泡、防水、防潮、惰性填充，其下游包括电子电气、建筑、纺织、食品、轻工、医疗等行业，是最为常见的基础工业品之一。

　　图表4：2011年以来公司归母净利润（亿）及增速 图表5：2011年以来主要产品营业收入（亿）及毛利率资料来源：Wind,新时代证券研究所 资料来源：Wind,新时代证券研究所2018-02-22新安股份 -6-证券研究报告图表6：有机硅产业链资料来源：公司公告，新时代证券研究所料有机硅的上游原料金属硅和氯甲烷，反应分离后生成单体，单体再经水解、裂解生成中间体，最后中间体根据不同的应用领域和需求聚合反应生成性能各异的有机硅产品。

　　常见的有机硅单体有甲基氯硅烷、苯基氯硅烷、乙烯基氯硅烷等，其中二甲基二氯硅烷是应用最为广泛的单体，占总量90%以上，是最重要的有机硅单体。

　　有机硅中间体包括六甲基二硅氧烷（MM）、八甲基环四硅氧烷（D4）、二甲基环硅氧烷混合物（DMC）等。

　　有机硅产品主要包括硅橡胶、硅油及二次加工品、硅树脂及硅烷偶联剂四大类，其中硅橡胶占比最大，2017年其占国内有机硅深加工产品比例达到65%，主要应用于建筑和电子行业。

　　图表7：2017年国内有机硅应用领域分布 图表8：2017年有机硅终端产品分布资料来源：产业信息网，新时代证券研究所 资料来源：产业信息网，新时代证券研究所下游产品二甲基环硅氧烷混合物（DMC） 八甲基环四硅氧烷（D4） 六甲基二氧化硅（MM） 中间体甲醇+液氯草甘膦副产氯甲烷硅粉金属硅硅矿+电原料硅油硅橡胶硅树脂硅烷偶联剂副产物利用粗硅烷二甲基二氯硅烷一甲基三氯硅烷其他单体单体2018-02-22新安股份 -7-证券研究报告图表9：有机硅终端产品特性及应用领域产品分类特性应用范围硅橡胶室温硅橡胶耐老化，着色、粘接性，介电性，耐候，耐辐射，耐腐蚀，耐燃，耐疲劳主要用作粘接密封，作密封剂。

　　包括建筑工业中公路接缝密封剂，电子工业中包封、灌注，航空和与行业中飞船窗口密封等，汽车工业的密封垫圈，医疗卫生中防噪音耳塞等高温硅橡胶耐高低温，耐辐射，耐臭氧，耐候，耐疲劳，电绝缘性，防潮，无毒，耐老化，耐水蒸气航空宇航业：飞机飞船中各种胶管、氧气面罩等；电子电器工业：电视机阳极罩等；汽车工业：汽车点火器、加油泵等；电缆工业：各类电缆；医疗卫生：医疗软管、人造器官、婴儿奶嘴；其他方面：高压锅密封圈胶管、选择性薄膜等硅油 耐高低温，抗氧化，强抗剪切性，介电性，耐热，疏水性，表面张力低，表面活性，化学稳定性好，抗粘，耐候制品包括硅脂、消泡剂、脱模剂。

　　机械工业：润滑油、防震、阻尼用油等；电器工业：变压器、晶体管绝缘等；化学工业：发胶、造纸等；医学：消泡剂等；一般工业：涂料、橡胶等添加剂硅树脂 硅树脂兼具有机树脂及无机材料的双重特性，具有独特的物理化学性能绝缘漆：电机设备线圈浸渍，粘结云母，玻璃丝浸渍；涂料：耐热、耐候涂料，防辐射涂料等；粘接剂：金属和耐热非金属材料的粘接剂等；有机硅塑料：层压塑料、泡沫塑料等硅烷偶联剂 硅烷偶联剂改善了玻纤与树脂之间的粘合，显著提高了增强塑料的机械性能处理玻璃纤维增强材料；处理矿物粉末填料；增粘剂，环氧、聚氨酯橡胶等粘接剂的增粘剂；橡胶加工，提高无机填料在橡胶中的分散性；其他方面：处理玻璃表面，防止结冰现象资料来源：新时代证券研究所成本支撑有机硅价格回升有机硅的生产成本包括生产原料金属硅、氯甲烷（甲醇）以及反应时需要的动力燃料中压蒸汽。

　　硅矿和电费是生产金属硅粉的主要成本，每吨金属硅需要耗电13000度电；甲醇是制备氯甲烷的主要生产原料，国内目前甲醇主要以煤制甲醇为主，所以甲醇价格主要受煤价的影响；中压蒸汽的成本也与煤价紧密相关。

　　2016年以来受国内供给侧改革和环保的影响，金属硅和煤炭价格大幅上涨，价格分别从2016年初的10000元/吨和300元/吨上涨到目前的15000元/吨和700元/吨，在成本端有力支撑了DMC的价格。

　　图表10：DMC价格及价差走势（万/吨） 资料来源：Wind,新时代证券研究所2018-02-22新安股份 -8-证券研究报告图表11：2018年DMC生产成本组成（元/吨） 原料单耗（吨）单价（含税，元/吨）单价（不含税，元/吨）成本（含税，元/吨）成本（不含税，元/吨） 金属硅0.48 1500012821 72006154 氯甲烷1.83 60005128 109809385 中压蒸汽20.00 200171 40003419 生产费用2300 2300 2300 2300 固定费用0 合计 2708023857 资料来源：公司公告，新时代证券研究所全球两年内无新增产能，有机硅供应日趋紧张上世纪90年代以来，有机硅行业快速发展，到2010年全球有机硅单体产能达到450万吨，2010年后受产能过剩及全球经济放缓影响，有机硅产能增速放缓，2017年全球有机硅单体产能达到541.5万吨左右，但受装置老化等因素影响，迈图德国15万吨产能自从17年初停产后一直未复工，大概率将永久关闭，迈图美国的装置也未能正常运行，日本道康宁4万吨以及韩国KCC 11万吨装置也长久未能正常出货，中国的山西三佳和江苏弘博两家企业共计28万吨产能已长时间停工，实际上已经完全退出行业。

　　全球实际开工产能只有498.5万吨左右，产量也从2016年的452万吨下降到420万吨左右，在前几年库存消耗将尽后，供给缺口已凸显。

　　为了应对供需失衡的局面，2017年末至今全球正常运行的装置开工率都维持在90%左右，产能利用已到极限，而2018年全球未见有新的产能投产，有机硅供应将持续紧张。

　　2006年商务部对国外有机硅单体征收13%-22%的反倾销税，导致国内有机硅价格大幅上涨，并且吸引大量投资者进入有机硅行业。

　　国内产能从2008年80万吨迅速增长到2015年的280万吨，产能过剩导致行业出现大面积亏损，大批工厂停工倒闭，2016年的产能同比首次下降。

　　截止2017年底，我国有机硅名义产能达到294.5万吨，但由于山西三佳和江苏弘博两家企业共计28万吨产能已长时间停工，实际上已经完全退2018-02-22新安股份 -9-证券研究报告出行业，全国有机硅单体实际产能约266.5万吨，全行业企业也减至10家，行业集中度大幅提高。

　　目前，随着新安迈图并线生产后，我国有机硅企业平均开工率已达90%，产能利用已达极限。

　　根据我们的研究，2018年国内较为明确的扩产主要来自于浙江中天的7万吨产能，扩产后浙江中天产能将达15万吨，2019年目前无增产计划，2020年的新增产能主要来自于新安化工镇江的15万吨装置。

　　需求增长强劲，有机硅将供不应求虽然近几年全球经济低迷、市场疲软对有机硅消费造成了一定影响，但总体来看仍然保持了稳步发展态势，2016年全球有机硅单体的消费量达450万吨，2010-2016年全球有机硅消费年均复合增长率约为5.7%。

　　中国目前是全球有机硅市场最大的生产国及消费国，2010年有机硅单体消费量为120万吨，到2016年消费量增加到228万吨，年均复合增长率约为11.6%，远高于世界其它国家和地区的增长速度，是全球有机硅产业发展的主要推动力量。

　　美国市场调查公司Markets发布报告称，未来五年世界有机硅市场将保持年均5.85%的增长速度，市场规模将从2017年142亿美元（约合937.7亿人民币），上升到2022年的188.7亿美元（约合1246.8亿人民币）。

　　报告称，未来有机硅市场的增长，主要有两个原因：一是有机硅在越来越广阔的领域展示其优越性能并发挥作用。

　　以有机硅弹性体为例，该产品因在建筑、汽车等领域越来越广泛的应用，而成为有机硅第一大产品，液体硅橡胶（LSR）在医疗器械方面的应用将推动该产品在全球范围内的需求进一步增长。

　　亚洲太平洋地区是世界最大的有机硅消费市场，该地区在建筑、汽车、医疗、能源、电子等行业均保持快速增长，这将大大增加有机硅的市场需求。

　　中国作为快速发展的新兴国家和世界最大有机硅市场，在全球有机硅市场中占据较大份额。

　　未来，随着中国建筑业、汽车制造业、电子、医疗等行业的高速发展，对有机硅的需求量将保持高速增长，也将是众多有机硅企业的必争之地。

　　预计未来2018-02-22新安股份 -11-证券研究报告几年，国内有机硅单体将保持9%左右的增长速度，到2021年，有机硅单体的消费量将达到350万吨以上的规模。

　　我们预计2018年全球有机硅单体消费量将达506万吨，相较于全球约465万吨的产量，2018年将出现约40万吨左右的供给缺口。

　　图表17：全球及国内有机硅单体消费量（万吨）及同比增速资料来源：Markets，新时代证券研究所填补国外区域性短缺，我国有机硅出口大幅增长。

　　2017年我国有机硅出口较2016年大幅增长50%以上，按硅氧烷计达到21万吨，净出口10万吨（约合20万吨有机硅单体）。

　　出口的大幅增长主要是源于国外工厂不能正常运行造成的区域性短缺，2017年我国的有机硅产能已占全球产能的54%，在全球未有新产能出现以及国外装置不断老化检修的背景下，2018年我国的有机硅产销量占比有望进一步提高到60%，这将有利于国内的企业缩小国内外产品的价差并拥有更大的定价权。

　　目前国内有机硅企业开工率接近极限的90%左右，我们按最乐观预计，2018年我国有机硅单体产量约为247万吨，较2017年提高约50万吨，但在全球库存在2017年基本耗尽以及需求稳定增加的情况下，供不应求的局面仍难改善。

　　图表18：我国有机硅（硅氧烷）进出口情况（万吨） 资料来源：海关总署，新时代证券研究所2018-02-22新安股份 -12-证券研究报告循环联产凸显新安股份成本优势新安股份目前拥有34万吨（29万吨权益）有机硅产能，并计划于2019年开始再建15万吨，建成后公司将拥有49万吨产能（权益产能44万吨），为国内最大的有机硅生产商。

　　公司拥有完整的有机硅上下游产业链，包括硅矿、金属硅生产、有机硅单体制造以及下游硅橡胶的生产。

　　公司金属硅粉的自给率达75%以上，另有30%的氯甲烷来自于草甘膦生产的副产物，相较于其他公司生产成本有天然的优势，将最大程度享受到有机硅行业景气带来的收益。

　　草甘膦下游转基因作物近年回暖，需求稳中有升，全球供需基本平衡，受此影响草甘膦价格已从2016年的低位15000元/吨回升到2017年12月的29000元/吨，目前小幅回落至26500元/吨左右，但是草甘膦的生产原料甘氨酸和黄磷同样有较大幅度的下跌，价差保持相对稳定，目前在9500元/吨左右。

　　公司拥有草甘膦产能8万吨，主要用于出口，受益于行业回暖，目前草甘膦毛利率回升至10%以上，未来将为公司贡献稳定利润。

　　图表21：草甘膦价格及价差走势（元/吨） 资料来源：Wind，百川资讯，新时代证券研究所盈利预测与投资评级我们对公司盈利预测做了如下假设：2018-02-22新安股份 -13-证券研究报告3.2018、2019年有机硅（DMC）均价在28000元/吨，32000元/吨。

　　4.2018年公司产品满产满销，DMC产量为16.5万吨，草甘膦产量8万吨。

　　考虑到公司所在有机硅行业重回景气，供给持续保持紧张，公司作为有机硅龙头企业在成本和上下游一体化上具有独特优势，首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。

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